FUCAPE Alfredo Sarlo Neto A Reação dos P

243 Pages·2004·1.11 MB·Portuguese

FUNDAÇÃO INSTITUTO CAPIXABA DE PESQUISAS EM
CONTABILIDADE, ECONOMIA E FINANÇAS – FUCAPE

Alfredo Sarlo Neto

A Reação dos Preços das Ações à Divulgação dos Resultados
Contábeis: Evidências Empíricas sobre a Capacidade Informacional
da Contabilidade no Mercado Acionário Brasileiro

VITÓRIA
2004
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ALFREDO SARLO NETO

A Reação dos Preços das Ações à Divulgação dos Resultados
Contábeis: Evidências Empíricas sobre a Capacidade Informacional
da Contabilidade no Mercado Acionário Brasileiro

Dissertação apresentada ao Programa de Pós-
Graduação em Ciências Contábeis da
Fundação Instituto Capixaba de Pesquisas em
Contabilidade, Economia e Finanças
(FUCAPE), como requisito parcial para
obtenção do título de Mestre em Ciências
Contábeis – nível Profissionalizante.

Orientador: Prof. Dr. Valcemiro Nossa

VITÓRIA
2004
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Dedico este trabalho aos meus pais,
Seu Renato e Dona Maria Angélica,
e às mulheres da minha vida,
Andressa e Amanda.
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AGRADECIMENTOS

Este trabalho é resultado de muita dedicação pessoal, fruto de muitas horas
de pesquisa e de muita disciplina. Entretanto, a sua realização seria impossível sem
o auxílio daqueles que me apoiaram nesta trajetória.
Em primeiro lugar, agradeço aos meus pais, Renato e Maria Angélica Sarlo
que sempre se preocuparam em me oferecer a melhor educação, tanto acadêmica
quanto pessoal, e a meus irmãos, Flávio, Renata e Paola.
À Andressa e Amanda pelo incentivo e principalmente pela compreensão
durante o tempo em que estive ausente.
Devo agradecimentos especiais ao extraordinário Prof. Alexsandro Broedel
Lopes pelo tempo dispensado e pelo estímulo para a realização de pesquisa na
linha de mercado de capitais. Sem as suas relevantes observações, este trabalho
não se tornaria uma realidade.
Também, deixo registrado, ao apoio da FUCAPE e principalmente de sua
direção, composta pelos Professores Valcemiro Nossa e Aridelmo Teixeira. Não
seria possível a realização deste trabalho se não houvesse o planejamento e a
construção do Curso de Mestrado Profissionalizante idealizado pelos mesmos. E ao
professor Carlos Renato Theóphilo, pelas ricas discussões e pelas importantes
orientações metodológicas.
Aos companheiros de turma: Alessandra Costa, Lenita Loss, Luis Cláudio
Louzada, Robson Zuccolotto, Robson Linhares, Wilson Zanotti, Luis Carlos
Monfradini e Adair. Em especial, presto agradecimentos a companheira Lenita Loss
que prestou preciosas contribuições a este trabalho.
Finalmente, agradeço à Escelsa S.A., empresa na qual trabalho, e
especialmente a José Anibal Garcia, pela disponibilização do horário de trabalho e
pelo incentivo para a continuidade de meus estudos.
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“A pior injustiça do mundo é tratar igualmente os desiguais”

(Aristóteles)
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RESUMO

Este estudo investiga o impacto da divulgação dos resultados contábeis sobre os
preços das ações no mercado acionário brasileiro. O objetivo desta pesquisa é
encontrar evidências sobre a relevância das informações divulgadas pela
contabilidade para os investidores. O estudo segue a abordagem positiva e foi
baseado em uma investigação empírica sobre a relação entre as variações dos
resultados contábeis (lucros anormais) e os retornos anormais das ações.
O seu objetivo principal consiste em averiguar se as informações contidas nas
demonstrações contábeis e divulgadas ao mercado são refletidas pelos preços das
ações, demonstrando a utilidade da contabilidade como fonte de informação para o
mercado. Como objetivo secundário, o estudo procura analisar o reflexo das
informações contábeis sobre os preços levando-se em consideração algumas
características presentes do mercado financeiro brasileiro. As características
abordadas neste estudo foram: os tipos de ações (Ordinárias e Preferenciais), a
regulamentação específica (presente nos setores elétrico e financeiro), os tipos de
controlador (estatal ou privado) e a anomalia das empresas negligenciadas.
A pesquisa empírica realizada neste estudo consiste na replicação e adaptação da
metodologia utilizada por Ball & Brown no seminal trabalho “An empirical evaluation
of Accounting Income Numbers”, em 1968. A metodologia adotada compreende um
estudo de evento, onde são comparados os retornos anormais acumulados dos
ativos em torno da data de divulgação dos resultados contábeis. A amostra foi
formada com os dados das empresas com ações negociadas na Bolsa de Valores
de São Paulo (BOVESPA). O período analisado compreende o intervalo de 7 (sete)
exercícios de apuração de resultados, de 1995 a 2002. A amostra utilizada na
pesquisa foi composta por 108 ações de 92 empresas, e um total de 559 eventos.
As evidências encontradas confirmam a relevância dos resultados contábeis
divulgados como fonte de informação para os investidores no mercado acionário.
Apesar da divergência entre as reações dos retornos anormais à divulgação dos
lucros anormais, constatou-se a eficiência, na forma semi-forte, no mercado
brasleiro. Entretanto, a eficiência verificada deve ser considerada com restrições. Em
alguns grupos de ativos, com determinadas características, a reação dos retornos à
divulgação das informações contábeis não foi observada. As evidências encontradas
indicam que as características analisadas nesta pesquisa exercem uma influência
sobre a reação dos preços à divulgação dos resultados. Por meio das características
foi possível levantar o “perfil” dos ativos que possuem a providência de reagir às
informações contábeis divulgadas.
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ABSTRACT

The goal of this study is to investigate the impact of accounting earnings over stock
prices on the Brazilian stock market, searching relevant evidences of/about
accounting numbers to the investor. The study follows the accounting positive theory
and relies in an empiric research over the price-earnings relation.
The main goal of the study is to inquire whether information in the accounting
earnings and disclosure in the stock market are related to the price of the stocks,
showing the importance of the accounting as a source of information to the stock
market. As a secondary goal, the study attempts to analyze the outcome of the
accounting information over the prices, pondering some features of the Brazilian
stock market. Following some features mentioned in this study: the class of the stock
(Common and Preferred), the specific regulation (electrical and financial sectors), the
type of ownership (Private or Government), and the oddity of negligent companies.
The searching in this study consists of the reproduction and adaptation of the
methodology used by Ball & Brown in “An empirical evaluation of Accounting Income
Numbers”, 1968. The methodology adopted was made up of observing events where
unexpected accumulated returns of assets are compared at the issued date of
accounting earnings. In the sample was considered data of companies listed in the
São Paulo stock exchange – BOVESPA. The period analyzed was 7 (seven) fiscal
years from 1995 to 2002. The sample used in the searching was composed by 108
stocks of 92 companies, in a total of 559 events.
The evidence confirms the importance of accounting earnings disclosed as source of
information to investors at the stock market. However, some results show that in
some group of assets their prices do not respond to accounting earnings disclosed.
In spite of divergence between the return reactions in response to accounting
earnings, the Efficient Market Hypothesis was confirmed, in the semi-strong level, on
the Brazilian stock market. Nevertheless, this efficiency must be accepted with
restrictions, because some group of assets did not react to the accounting earnings
disclosed. As the evidence signalizes a relation among characteristics end return
reaction, was possible over the empirical results build the profile of stocks with
response to accounting information disclosed.
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LISTA DE QUADROS

Quadro 1: Diferenças entre as Tradições Normativa e Positiva
Quadro 2: Formas de Eficiência do Mercado
Quadro 3: Diferenças para Contabilidade em relação aos modelos (Common Law x
Code Law)

Quadro 4: Evidências encontradas por Ali & Hwang (2000)
Quadro 5: Trabalhos realizados em Mercados menos Desenvolvidos
Quadro 6: Trabalhos no Mercado Brasileiro (Pesquisa em Finanças Empíricas)
Quadro 7: Trabalhos Empíricos sobre a HME no Mercado de Capitais Brasileiro
Quadro 8: Trabalhos no Mercado Brasileiro (Pesquisa em Contabilidade)
Quadro 9: Características que interferem sobre os contratos no Brasil
Quadro 10: Características do Mercado Brasileiro
Quadro 11: Características que inibem o desenvolvimento do Mercado Brasileiro
Quadro 12: Interesse relacionados com cada tipo de Ação
Quadro 13: Resumo dos possíveis resultados esperados por hipótese
Quadro 14: Resumo dos resultados esperados por hipótese
Quadro 15: Relação de sub-amostras conjuntas possíveis

Quadro 16: Resumo resultados encontrados por hipótese
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LISTA DE TABELAS

Tabela 1: Sumário das Estatísticas Mensais da Divulgação do Resultado Anual
Tabela 2: Resumo das Evidências Encontradas sobre a Eficiência no Mercado
Brasileiro

Tabela 3: Distribuição das Datas de Divulgação
Tabela 4: Setores Econômicos (Economática)
Tabela 5: Estatística Descritiva Principais Variáveis
Tabela 6: Número de eventos por sub-amostras
Tabela 7: Relação de eventos por carteiras e sub-amostras
Tabela 8: Tabela de contingência (Nº eventos por carteira em cada sub-amostra)
Tabela 9: Tabela Contingência Sub-Amostras Conjuntas (Nº eventos)
Tabela 10: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra A: Mercado
Tabela 11: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra B: Ordinárias
Tabela 12: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra C: Preferenciais
Tabela 13: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra D:
Regulamentadas

Tabela 14: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra E: Não-
Regulamentadas

Tabela 15: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra F: Estatal
Tabela 16: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra G: Privado
Tabela 17: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra H: Mais Líquidas
Tabela 18: Índice Performance (IPRA) por Carteira, Sub-Amostra I: Menos Líquidez

Tabela 19: Tabela Contingência Sub-Amostras Conjuntas (Nº eventos)
Tabela 20: Resumo IPRA por Sub-Amostra e Carteira (até data 0)
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LISTA DE FIGURAS
Figura 1: Linha do Tempo - Estudo de Evento
Figura 2: Amplitude das formas de eficiência dos mercados
Figura 3: Direção das formas de eficiência dos mercados
Figura 4: Tipos de Modelos Legais
Figura 5: Incidência de Normas Contábeis sobre o Setor Financeiro e Elétrico
Figura 6: Relação entre nível de liquidez e interesse do investidor
Figura 7: Tipos de ações e Relevância do Resultado Contábil
Figura 8: Nível de Regulamentação e Relevância do Resultado Contábil
Figura 9: Tipos de controle e Relevância do Resultado Contábil
Figura 10: Nível de liquidez e Relevância do Resultado Contábil
Figura 11: Fases do Estudo de Evento
Figura 12: Intervalos do Evento
Figura 13: Sub-Amostras segregadas conforme características do mercado
brasileiro

Figura 14: Sub-amostras segregadas conforme o tipo de ação
Figura 15: Sub-amostras segregadas conforme nível de Regulamentação
Figura 16: Sub-amostras segregadas conforme o tipo de controle
Figura 17: Sub-amostras segregadas conforme o nível de Liquidez