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Technische Aktienanalyse und die Effizienz des deutschen Kapitalmarktes Engelbert Gatz Technische Aktienanalyse und die Effizienz des deutschen Kapitalmarktes Mit 38 Abbildungen [W' Physica-Verlag Heidelberg Dr. Engelbert Gotz SiiumerstraBe 30 D-8391 Hutthurm ISBN 978-3-7908-0455-3 ISBN 978-3-642-52387-8 (eBook) DOI 10.1007/978-3-642-52387-8 CIP-Titelaufnahme der Deutschen Bibliothek Gotz, Engelbert: Technische Aktienanalyse und die Effizienz des deutschen Kapitalmarktesl Engelbert Gotz. - Heidelberg: Physica-Verl., 1990 Physica-Schriften zur Betriebswirtschaft; 27) Zugl.: Passau, Univ., Diss. NE:GT Dieses Werk ist urheberrechtlich geschUtzt. Die dadurch begrUndeten Rechte, insbesondere die der Obersetzung, des Nachdruckes, des Vortrags, der Entnahme von Abbildungen und Tabellen, der Funksendungen, der Mikroverfilmung oder der Vervielfliltigung auf anderen Wegen und der Spei cherung in Datenverarbeitungsanlagen, bleiben, auch bei nur auszugsweiser Verwertung, vorbe halten. Eine Vervielfliltigung dieses Werkes odervon Teilen dieses Werkes istauch im Einzelfall nur in den Grenzen der gesetzlichen Bestimmungen des U rheberrechtsgesetzes der Bundesrepublik Deutschland YOm 9. September 1965 in der Fassung yom 24. Juni 1985 zulassig. Sie istgrundsiitzlich vergUtungspflichtig. Zuwiderhand1ungen unterliegen den Strafbestimmungen des U rheberrechts gesetzes © Physica-Verlag Heidelberg 1990 Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, daB solche Namen im Sinne der Warenzeichen-und Markcmschutz-Gesetzgebung a1s frei zu betrachten waren und da her von jederrnann benutzt werden dUrften. 7120/7130-543210 Me.-t Ite. It E .e .:t e. Jt It It d U m e. -t It e. Jt F Jt a u Vorwort Bei der vorliegenden Untersuchung handelt es sich um eine empirische Analyse der Informationseffizienz des deutschen Aktienmarktes. Nach der Einleitung, mit einer ausfUhrlichen Inhalts angabe, erfolgt in Kapitel Beine theoretische und methodische Abgrenzung, wobei zunachst die Theorie in formationseffizienter Markte beschrieben wird. 1m An schluB daran werden die Vorgehensweise und verschie dene Verfahren der Diskriminanzanalyse dargestellt. Ab schlieBend erfolgt eine EinfUhrung in die technische Aktienanalyse. Kapitel C, die empirische UberprUfung, beschlieBt die Arbeit. Dieses Kapitel endet mit einem Test am Krite rium des 19.10.1987, des "Schwarzen Montags". Dieser fUhrt zu dem Ergebnis, daB eine auf den festgestellten systematischen Schwankungen des Kursverlaufs deutscher Aktien aufbauende, Uberaus einfache Strategie mit Hil fe technischer Informationen in der Lage gewesen ware, das Halten von Aktien am 19.10.1987 stark einzuschran ken. Bei Einhaltung der Strategie kann die Wahrschein lichkeit, UberschuBrenditen zu erzielen, erheblich er hoht werden. I I Einige Bemerkungen zur technischen Aktienanalyse, de ren Verfahren wissenschaftlich nicht fundiert sind, erscheinen angebracht. - VIII - Aile diese Verfahren fUhren zu den beiden Induktions problemen HUMEs 1), der sich dafUr interessierte, ob irgendetwas von dem, was wir glauben, mit hinreichen den GrUnden gerechtfertigt sein kann. Er betrachtete dabei ein logisches und ein psychologisches Problem. Das logische Problem lautet: 1st es gerechtfertigt, von wiederholten Einzelfallen, die wir erfahren haben, auf andere Faile, die wir nicht erfahren haben, zu schlieBen? HUMEs Antwort: Nein! Das psycholog1sche Problem lautet: Warum erwarten und gtauben trotzdem aile vernUnftigen Menschen, daB noch nicht vorliegende Erfahrungen den vorliegenden entspre chen werden? D. h.: Warum haben wir Erwartungen, in die wir groBes Vertrauen setzen? HUMEs Antwort: Aus Gewohnheit! Dieser Widerspruch, der HUME zum Glauben an eine irra tionalistische Erkenntnistheorie fUhrte, wird von POP PER auf gel 0 stu n d z um Er 9 e b n i s 9 e f Uh r t: C6 g..i..bt kune I nduk.t..i..o n d.uJr.c.h W..i..edeJthotung; 2) d. h. e i new iss ens c haft s - theoretische BegrUndung fUr die Anwendung dieser Ver fahren kann nicht gegeben werden. Die Antwort HUMEs auf das psychologische Problem und einem Hinweis, warum diese Verfahren Uberhaupt zur An wendung kommen, wird von der Verhaltensforschung ge geben. 1) VgI. POPPER, K. R., Objektive Erkenntnis, Hamburg 1973, S. 13 f 2) VgI. ebenda, S. 13 ff - I X - LORENZ 1) formuliert: "Spotten wir also nicht Uber das Gewohnheitstier im Menschen, das seine Gepflogenheiten zum Ritus erhoben hat und mit einem Starrsinn daran festhalt, der einer besseren Sache wert zu sein scheint: es nur wenige bessere Sachen! Wenn das Gewohnte B~bt sich nicht in der geschilderten Weise verfestigen und verselbstandigen wUrde, wenn es sich nicht zum gehei ligten Selbstzweck erhobe, gabe es keine glaubhafte Mitteilung, keine vertrauenswUrdige Verstandigung, kei ne Treue und kein Gesetz. SchwUre binden nicht, und Vertrage gelten nicht, wenn die vertragsschlieBenden Partner nicht eine Grundlage unverbrUchlicher, zu Riten gewordener Gepflogenheiten gemeinsam haben, bei deren Durchbrechung sie von" einer "magischen Vernichtungs angst befallen werden." III Diese Arbeit ware nicht moglich gewesen ohne die Hilfe und UnterstUtzung vieler. Mein Dank gilt zunachst Herrn Universitatsprofessor Dr. Jochen Wilhelm, der die Untersuchung durch kon struktive Kritik und fachlichen Rat forderte und sich in groBzUgiger Weise fUr die Bereitstellung der er forderlichen Sachmittel Personalkapazitaten ein ~nd setzte. Dankbar bin ich auch Herrn Universitatspro fessor Dr. Walter Schweitzer fUr die kritischen An merkungen im Korreferat zur Dissertation. FUr die Betreuung und UnterstUtzung bei der intensiven Rechnernutzung gilt mein Dank den Mitarbeitern des Re chenzentrums der Universitat Passau. 1) LORENZ, K., Das sogenannte Bose, 11. Auf!., MUnchen 1984, S. 87 - x - Fur die Hilfestellungen bei den aufwendigen Fortran Programmierarbeiten, sowie fur viele groBe und kleine Diskussionen gilt mein besonderer Dank frau Dr. Gabriele Hornsteiner. Eine groBe Entschuldigung und ein herzliches Dankeschon sage ich Frau Erna Gerle, die ich mit meiner Handschrift qualte und die es mit groBer Geduld trotzdem fertigge bracht hat, aus dem Handmanuskript einen sehr sorgfal tigen Schreibmaschinentext zu erstellen. Wer den Text "Aus dem Tagebuch eines Wirtschaftswissen schaftlichen Doktoranden" 1) kennt, weiB wem mein groB ter Dank gilt. Bereinigt man dieses Tagebuch um einige Tage Urlaub und erweitert den Ansatz auf zwei Uberaus liebe und aufregende Kinder, so erhalt man eine tref fende Beschreibung der geistigen Verfassung des Autors und des Zustands, den meine Frau und meine beiden Toch ter uber einige Jahre ertragen muBten. Eine Leistung, die, konnte man sie monetar bewerten, keinen Zweifel an der Effizienz irgendeines Kapitalmarktes aufkommen lieBe. Bert Gotz 1) W., H., Aus dem Tagebuch eines Wirtschaftswissen schaftlichen Doktoranden, in: TREBEIS, O. V. (Hrsg.), Nationalokonomologie, 2. Aufl., Tubingen 1982, S. 53 - 57 Gliederung Seite ABKURZUNGSVERZEICHNIS xv A. Einleitung B. Theoretische und methodische Abgrenzungen 15 der Untersuchung I. Zur Theorie informationseffizienter Markte 16 1. EinfUhrung 16 2. Die Informationstypisierung 18 3. Die Basismodelle der Informations- 23 effizienztests a) Das Random Walk Modell 23 b) Das Martingal bzw. Submartingal 24 Modell c) Das Fair Game Modell 26 Die Darstellung von Renditeer- 32 ~) klarungsmodellen i) Das CAPM 32 ii) Das Markt-Modell 35 a) Testanforderungen an die Rendite- 36 erklarungsmodelle Bestimmung eines MaBes fUr die 44 ~) OberschuBrendite i) Die Performance MaBe von 45 JENSEN, SHARPE und TREYNOR ii) Variationen der klassischen 48 Performance MaBe 4. Das resultierende Testdesign 56 II. Die Diskriminanzanalyse 60 1. Die Diskriminanzanalyse im eindimensio- 63 nalen Fall - XI I - Seite a) Die Maximum-Likelihood-Diskriminanz- 63 regel (MLD) b) Die MLD bei eindimensionaler Normal- 65 verteilung 2. Die Diskriminanzanalyse im mehrdimen- 67 sionalen Fall a) Die MLD bei multivariater Normalver- 67 teilung und gleichen Varianz-Kovarianz Matrizen b) Die MLD bei multivariater Normalver- 68 teilung und ungleichen Varianz-Kovari anz-Matrizen fur den Spezialfall: m = 2 c) Die MLD bei multivariater Normalver- 70 teilung und unbekannten Parametern !: k und ! d) Die Fishersche Diskriminanzregel (FDR) 76 im Zwei-Gruppen-Fall e) Die Bayessche Diskriminanzregel (BDR) 83 3. Kriterien zur Beurteilung der Diskriminanz- funktion 87 a) Die Gute der Gruppentrennung 87 b) Die relative Bedeutung der unabh~ngigen Kennzahlen 89 III. Einfuhrung in die technische Aktienanalyse 91 1. Die Analyse des Gesamtmarktes 93 a) Die Dow-Theorie 93 b) Verschiedene Marktindikatoren 97 B) Die Advance-Decline-Line (ADL) 97 B) Der Short Range Osci llator (SRO) 100 1) Der Over-Under 200-Day Moving 103 Average (OU 200)
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