Relação entre a estrutura de propriedade e a informatividade dos lucros contábeis no mercado PDF
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UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO FACULDADE DE ECONOMIA, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE DEPARTAMENTO DE CONTABILIDADE E ATUÁRIA PROGRAMA DE PÓS-GRADUAÇÃO EM CIÊNCIAS CONTÁBEIS RELAÇÃO ENTRE A ESTRUTURA DE PROPRIEDADE E A INFORMATIVIDADE DOS LUCROS CONTÁBEIS NO MERCADO BRASILEIRO Alfredo Sarlo Neto Orientador: Prof. Dr. Alexsandro Broedel Lopes SÃO PAULO 2009 Profa. Dra. Suely Vilela Reitora da Universidade de São Paulo Prof. Dr. Carlos Roberto Azzoni Diretor da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade Prof. Dr. Fábio Frezatti Chefe do Departamento de Contabilidade e Atuária Prof. Dr. Edgard Bruno Cornachione Junior Coordenador do Programa de Pós-Graduação em Ciências Contábeis ALFREDO SARLO NETO RELAÇÃO ENTRE A ESTRUTURA DE PROPRIEDADE E A INFORMATIVIDADE DOS LUCROS CONTÁBEIS NO MERCADO BRASILEIRO Tese apresentada ao Departamento de Contabilidade e Atuária da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade da Universidade de São Paulo como requisito para a obtenção do título de Doutor em Ciências Contábeis. Orientador: Prof. Dr. Alexsandro Broedel Lopes SÃO PAULO 2009 FICHA CATALOGRÁFICA Elaborada pela Seção de Processamento Técnico do SBD/FEA/USP Sarlo Neto, Alfredo Relação entre a estrutura de propriedade e a informatividade dos lucros contábeis no mercado brasileiro / Alfredo Sarlo Neto. -- São Paulo, 2009. 180 p. Tese (Doutorado) – Universidade de São Paulo, 2009 Bibliografia 1. Divulgação de informações financeiras 2. Demonstração finan- ceira 2. Lucro 4. Acionista majoritário I. Universidade de São Paulo. Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade II. Título. CDD – 658.1512 i A todos que amo, meus pais, Seu Renato e Dona Maria Angélica, minha esposa, Andressa, e meus filhos Renato, Gabriel e Amanda. ii Este trabalho é fruto de muita dedicação pessoal. Entretanto a sua realização seria impossível sem o auxílio daqueles que, de alguma forma, me apoiaram nesta trajetória. Em primeiro lugar, agradeço aos meus pais, Renato Sarlo e Maria Angélica Sarlo, pelo apoio; e à minha família, pelo tempo em que estive ausente: minha esposa Andressa e meus filhos Renato, Gabriel e Amanda. Devo agradecimentos especiais ao Prof. Dr. Alexsandro Broedel Lopes pelo tempo dispensado e pelo estímulo para a realização desta pesquisa. Também agradeço aos membros da banca de qualificação, Prof. Dr. Gilberto Martins e Prof. Dr. Luiz Paulo Fávero, pois, sem as suas relevantes contribuições, este trabalho não se tornaria uma realidade. Também agradeço ao Prof. Dr. Adriano Rodrigues e ao Prof. Dr. Fernando Caio pelo especial auxílio, e aos colegas Luiz Claudio Louzada e Leonardo Dutra pelo incentivo dispensado. Especialmente, agradeço aos companheiros Adolfo Henrique Silva, Emanoel Marcos Lima e Jorge Vieira da Costa, pelos bons momentos dentro e, principalmente, fora de aula. Lembro, também, igualmente grato, o apoio dos companheiros de turma: Adriana Trapp, Claudio Wasserman, Dárcio Alves, Emanuel Junqueira, Márcia Espejo, Simone Silva e Ricardo Wutz. iii “Existem dois tipos de gente que perde dinheiro: aqueles que não sabem nada e aqueles que sabem tudo” Henry Kaufman, Investidor, comentando a quebra do LTCM, fundo dirigido por dois prêmios Nobel de economia, Myron Scholes e Robert Metron. iv RESUMO Este estudo objetivou investigar a influência da estrutura de propriedade sobre a informatividade dos lucros contábeis divulgados pelas empresas negociadas no mercado acionário brasileiro. Foi considerada como informatividade a intensidade da relação entre o lucro contábil e o retorno das ações, mensurada pelo coeficiente angular da reta estimada entre essas duas variáveis. A pesquisa teve como foco a influência específica de duas características da estrutura de propriedade: a concentração dos votos e a divergência entre os direitos das ações (voto versus fluxo de caixa) sobre a informatividade dos lucros contábeis. Tendo em vista a realidade do mercado brasileiro, a pesquisa considerou a adoção das práticas diferenciadas de governança corporativa como mecanismo redutor da influência da concentração de votos e da divergência entre direitos sobre a informatividade dos lucros contábeis. Adicionalmente, a pesquisa abordou a diferença da informatividade entre o lucro contábil e o dividendo, provocada pela divergência entre os direitos das ações (voto versus fluxo de caixa). A importância deste estudo, no ambiente brasileiro, encontra-se no fato de o mercado brasileiro, diferente dos mercados desenvolvidos, ser caracterizado por uma forte concentração dos votos nas mãos de poucos acionistas e pelo desvio entre os direitos de voto e fluxo de caixa por intermédio da emissão de ações preferenciais. A relação entre a informatividade dos lucros contábeis e a concentração de votos e a divergência entre direitos foi fundamentada pelo efeito entrincheiramento e pelo efeito alinhamento. A metodologia adotada foi baseada na utilizada nos estudos de Fan e Wong (2002) e Francis et. al. (2005) desenvolvidos, respectivamente, no mercado do sudoeste asiático e no mercado americano. Utilizou-se a definição do maior acionista controlador. A amostra utilizada na pesquisa foi formada pelas empresas não-financeiras listadas na Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) durante o período de 2000 a 2006. Como a amostra de trabalho selecionada apresenta características de um painel desbalanceado, os modelos adotados foram estimados em três abordagens: Pooled, Efeitos Fixos e Efeitos Aleatórios. Os resultados encontrados indicam que a concentração dos votos exerce uma influência negativa sobre a informatividade dos lucros contábeis. Quanto à divergência entre direitos, a influência negativa foi confirmada parcialmente. Diferente do resultado esperado, a divergência entre direitos exerce influência positiva sobre a informatividade dos lucros contábeis. Quando a divergência entre direitos passa a ser observada em conjunto com o excesso de votos, verifica-se a sua influência negativa sobre a informatividade dos lucros contábeis. Essa evidência sugere que a divergência entre os direitos passa a influenciar negativamente a informatividade somente quando o maior acionista controlador possui a maioria (>50%) dos votos. O maior impacto negativo sobre a informatividade dos lucros contábeis foi observado quando ocorre a combinação da concentração de votos com a divergência entre direitos. Sobre a adoção de práticas diferenciadas de governança corporativa, não foi confirmado o seu papel como elemento redutor da influência da concentração de votos e da divergência entre direitos sobre a informatividade dos lucros contábeis. Em relação à comparação da informatividade dos lucros contábeis e dos dividendos, foram levantadas as seguintes evidências: (i) quando condicionadas a divergência entre direitos, foi observada a diferença estatística entre as informatividades dos lucros contábeis e a dos dividendos, e (ii) ao contrário do esperado, sob a influência da divergência entre direitos, a informatividade dos lucros contábeis aumenta e à dos dividendos diminui. v ABSTRACT This present study consists on examining the effects of the ownership structure over the informativeness of the accounting earnings which are disclosed by traded companies in the Brazilian stock market. Informativeness is about measuring how intense is the relation between accounting earnings and stock prices considering the angular coefficient of the probable straight line between these two variables. The research focus on the specific influence of two ownership structure´s characteristics: the concentration of the vote rights and the divergence between the rights of the shares (vote versus cash flow) on the accounting earnings informativeness. Analyzing the Brazilian market, this study considerate the use of the different practices of corporative governance to reduce the influence of the concentration of vote rights and the divergence between rights on the accounting earnings informativeness. It also approaches the difference of the informativeness between accounting earnings and dividends, caused by the divergence between the rights of the shares (vote versus cash flow). The relevance of this study, in the Brazilian reality, meets in the fact that the Brazilian market, different from other developed markets, is the typical concentration of the vote rights at the hands of a few shareholders, plus the deviation between the rights to vote and cash flow through emission of preferential shares. The relation between the informativeness of the accounting earnings and the concentration of votes and the divergence among rights was based on the entrenchment and the alignment effects. Its methodology was based on the studies made by Fan and Wong (2002) and Francis et. al. (2005) in Asian southwestern market and the American market. The definition of the largest ultimate owner was used. The sample used in the research was formed by the no-financial companies listed in the São Paulo Stock Exchange (Bovespa) during the years of 2000 the 2006. There were three approaches: pooled, fixed effect and random effect. The results show that the concentration of the vote rights has a negative influence on the accounting earnings informativeness. Concerning the divergence between rights, the negative influence was confirmed partially. However, as an unexpected result, the divergence between rights has positive influence on the accounting earnings informativeness. When the divergence between rights is taken into consideration within the excess of votes, it becomes clear its negative influence over the accounting earnings informativeness. This evidence suggests that the divergence among rights can influence negatively the informativeness only when the largest ultimate owner has the majority (>50%) of the vote rights. The most negative impact on the accounting earnings informativeness was observed when the combination of the concentration of votes with the divergence between rights occurs. Concerning the different practices of corporative governance as the reducing element of the influence of the concentration of votes and the divergence between rights over the accounting earnings informativeness, it was not confirmed. At last, comparing informativeness of accounting earnings and dividends, evidences emerged: (i) when the divergence for rights were conditioned, there was a difference in statistics between informativeness of accounting earnings and dividends, and (ii) whereas, unexpectedally, under the influence of the divergence within rights, accounting earnings informativeness increased and informativeness dividends decreased. SUMÁRIO LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS ................................................................................ 3 LISTA DE QUADROS .............................................................................................................. 4 LISTA DE FIGURAS ................................................................................................................ 5 LISTA DE TABELAS ............................................................................................................... 6 1 INTRODUÇÃO ................................................................................................................. 9 1.1 Contextualização .......................................................................................................... 9 1.2 Problema de pesquisa ................................................................................................. 13 1.3 Hipóteses .................................................................................................................... 14 1.4 Objetivo geral e objetivos específicos ....................................................................... 15 1.5 Importância da pesquisa ............................................................................................. 16 1.6 Parametrizações ......................................................................................................... 18 1.7 Organização do trabalho ............................................................................................ 21 2 PLATAFORMA TEÓRICA ............................................................................................ 23 2.1 Revisão da Literatura ................................................................................................. 23 2.1.1 Literatura internacional .................................................................................................. 23 2.1.2 Literatura nacional .......................................................................................................... 31 2.2 A estrutura de propriedade das empresas brasileiras ................................................. 35 2.2.1 Classes de ações ............................................................................................................. 35 2.2.2 Dividendos e juros sobre capital próprio ...................................................................... 38 2.2.3 Estruturas de propriedade de acordo com a legislação societária brasileira ............... 40 2.2.3.1 Classificação da estrutura de propriedade conforme as classes de ações .................. 41 2.2.3.2 Classificação da estrutura de propriedade conforme divergência entre direitos ........ 42 2.2.3.3 Classificação da estrutura de propriedade conforme número de controladores ......... 44 2.2.4 Características da estrutura de propriedade das empresas brasileiras ......................... 45 2.2.4.1 Concentração dos votos ............................................................................................. 45 2.2.4.2 Divergências entre direitos ......................................................................................... 47 2.2.4.3 Estrutura piramidal de controle .................................................................................. 49 2.2.4.4 Identidade dos controladores ..................................................................................... 50 2.2.4.5 Síntese das características .......................................................................................... 51 2.2.5 Governança corporativa nas empresas brasileiras ........................................................ 52 2.2.5.1 Práticas diferenciadas de governança corporativa ..................................................... 55 2.3 A estrutura de propriedade e a informatividade da contabilidade ............................. 56 2.3.1 A função da contabilidade no mercado acionário ........................................................ 57 2.3.2 A informatividade - relação entre o lucro contábil e o retorno das ações .................. 58 2.3.3 A Teoria da agência e a contabilidade .......................................................................... 61 2.3.3.1 O conflito entre acionistas majoritários e acionistas minoritários ............................. 62 2.3.4 Efeitos relacionados com a estrutura de propriedade ................................................... 63 2.3.4.1 O efeito entrincheiramento ......................................................................................... 63 2.3.4.2 O efeito alinhamento .................................................................................................. 65 2.3.4.3 O efeito cumprimento ................................................................................................ 66 2.3.4.4 O efeito informação ................................................................................................... 67 2.3.5 Os efeitos e a informatividade dos lucros contábeis .................................................... 68 2.3.5.1 Relação entre a concentração dos votos e a informatividade ..................................... 69 2.3.5.2 Relação entre a divergência entre direitos e a informatividade ................................. 70 2.3.5.3 O efeito das práticas diferenciadas de governança corporativa ................................. 72 3 METODOLOGIA ............................................................................................................ 77 3.1 Aspectos metodológicos ............................................................................................ 77 3.2 Seleção da amostra de trabalho e das subamostras .................................................... 78
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