Finanzintermediation im Kapitalmarktgleichgewicht

382 Pages·1993·20.042 MB·German

by  Wolfgang Breuer (auth.)

Breuer· Finanzintermediation im Kapitalmarktgleichgewicht
BeitrCige zur betriebswirtschaftlichen Forschung
Schriftenreihe herausgegeben von:
Prof. Dr. Horst Albach, Bonn
Prof. Dr. Herbert Hax, Kaln
Prof. Dr. Paul Riebel, Frankfurt a. M.
Prof. Dr. Klaus v. Wysocki, Miinchen
(Folgende SiJnde sind zuletzt erschienen:) Band 33 W. Mag
Grundfragen einer
Band 23 G. Jaensch betriebswirtschaftschaftlichen
Wert und Preis der ganzen Organisationstheorie
Unternehmung
Band 34 K. Becker
Optimale Betriebsgr6Ben
Band 24 H.-P. Kahl
Der technische Fortschritt
Band 35 G. Schemmann
imBuchdruckgewerbe Zielorientierte
Unternehmensfinanzierung
Band 25 S. von Wahl
Die Bewertung von Bergwerks- Band 36 L. MOiler-Hagedorn
unternehmungen auf der Grundlage Grundlagen der
der Investitionsrechnung Personalbestandsplanung
Band 37 H. Dietz
Band 26 H. H. Weber
Die Normierung der Abschreibung
Grundlagen einer quantitativen Theorie
in Handels-und Steuerbilanz
des Handels
Band 38 M. Dullien
Band 27 K. Bohr Flexible Organisation
Zur Produktionstheorie
der Mehrproduktunternehmung Band 39 S. StOppler
Dynamische Produktionstheorie
Band 28 W. Endres
Der erzielte und der Band 40 B. Rudolph
ausschiittbare Gewinn der Betriebe Die KreditgewAhrungsentscheidung
der Benken
Band 29 Th. Reichmann Band 41 K. Dellmann
Die Abstimmung yon Produktion und Entscheidungsmodelle
Lager bei saisonalem Absatzverlauf fiir die Serienfertigung
Band 30 H. Brede Band 42 F. Wenzel
Die wirtschaftliche Beurteilung yon Entscheidungsorientierte
Verwaltungsentscheidungen Informationsbewertung
in der Unternehmung
Band 43 A. Luhmer
Maschinelle Produktionsprozesse
Band 31 H. Weber
Der Absatzmarkt der
Band 44 A. Mahlert
industriellen Unternehmung
Die Abschreibung in der
entscheidungsorientierten
Band 32 H. Knoblich Kostenrechnung
Betriebswirtschaftliche
Warentypologie (Fortsetzung am Ende des Suches)
Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Postfach 1564, 65005 Wiesbaden
Wolfgang Breuer
Finanzintermediation im
Kapitalmarktgleichgewicht
GABLER
=-l
Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme
Breuer, Wolfgang:
Finanzintennediation im Kapitalmarktgleichgewicht I
Wolfgang Breuer. -Wiesbaden : Gabler, 1993
(Beitrlige zur betriebswirtschaftlichen Forschung ; 70)
Zugl.: Koln, Univ., Diss., 1992
ISBN-13: 978-3-409-13679-2 e-ISBN-13: 978-3-322-86735-3
DOl: 10.10071978-3-322-86735-3
Der Gabler Verlag ist ein Unternehmen del' VerlagsglUppe Bertelsmann International.
© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1993
Lektorat: Brigitte Siegel
Das Wel'k einschlieBlich aller seiner Teile ist urhebel1'echtlich geschiitzt.
Jede Verwertung auBerhalb del' engen Grenzen des Urhebel1'echtsgesetzes
ist ohne Zustimmung des Verlage~ unzullissig und strafbal'. Das gilt insbe
sondere fiir Vervielfliltigungen, Ubersetzungen, Mikroverfilmungen und
die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen.
Hochste inhaltliche und technische Qualitlit unserer Produkte ist unser Ziel. Bei del' Pl'Oduktion
und Auslieferung unserer Biicher wollen wir die Umwelt schonen: Dieses Buch ist auf siiurefreiem
und chlorfrei gebleichtem Papier gedruckt.
Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem
Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu del' Annahme, daB solche Namen
im Sinne del' Warenzeichen-und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten waren und
daher von jedermann benutzt werden diirften.
ISBN-13: 978-3-409-13679-2
Geleitwort
Die Theorie der Finanzmlirkte ist in ihrer neueren Entwicklung vor allem charakterisiert
durch Bemuhungen, der Vielfalt der in der Rea1itat vorzufmdenden institutionellen Gegeben
heiten Rechnung zu tragen und dafur okonomische Erkllirungen zu finden. Die herkomm
liche Kapitalmarktiheorie, die auf der Annahme vollkommener Mlirkte ohne Transaktions
kosten beruht, kann solche Erklli.rllngen nicht liefem. Erst bei Beriicksichtigung der Trans
aktionskosten und ihrer Entstehungsursachen lassen sich okonomische Erklli.rllngen fUr zahl
reiche auf rea1en Mlirkten zu beobachtende Phanomene finden, die auf friktionslosen
Mlirkten gar nicht auftreten durften. Dies gilt auch fur die Tatigkeit von Finanzintermedia
ren. Auf Mlirkten ohne Transaktionskosten sind Intermediare uberflussig; auf den Finanz
mlirkten der Rea1iilit spielen sie eine dominierende Rolle.
Gegenstand der vorliegenden Untersuchung ist die Frage, unter welchen Voraussetzungen es
dazu kommen kann, daB fur Transaktionen auf Finanzmarkten zwischen Anbieter und Nach
frager von Finanzierungstiteln ein Intermediar eingeschaltet wird. Die Erklli.rllng liegt grund
satzlich darin, daB das Zustandekommen von Transaktionen den Einsatz knapper Ressourcen
voraussetzt und deswegen mit Kosten verbunden ist. Transaktionskostenvorteile von Inter
mediaren konnen in manchen Fallen einfach etkllirt werden, etwa aus Spezialisierungsvortei
len. Von grundlegender Bedeutung fUr die Entstehung von Transaktionskosten ist jedoch die
zwischen den Transaktionspartnem bestehende Informationsasymmetrie. Durch Informations
asymmetrie entsteht zwischen den Transaktionspartnem eine Barriere des MiBtrauens; diese
zu uberwinden ist mit Kosten verbunden. Das ist die Problematik, die in der neueren, durch
informationsokonomische Ansatze gepragten Entwicklung der Kapitalmarkttheorie im Vor
dergrund steht.
Die Einschaltung eines Intermediars zwischen den Transaktionspartnem filhrt zunachst zu
einer weiteren Komplikation. Der Intermediar muB Vertragsbeziehungen nach beiden Seiten
autbauen; die Anzahl der durch Informationsasymmetrie charakterisierten Beziehungen wird
also groBer. Es mussen besondere Bedingungen vorliegen, unter denen es trotzdem insge
samt zu einer Einsparung von Transaktionskosten kommt. Diese Bedingungen zu prazisieren,
ist das Ziel der theoretischen Analyse.
VI
Informations6konomische Ansatze haben in verschiedenen Bereichen wesentlich dazu beige
tragen, die Kluft zwischen einer abstrakten Gleichgewichtstheorie und der komplexen Viel
falt von Gestaltungsformen auf den Kapitalmirkten der Realitiit zu iiberbriicken. Auch zur
Erldarung der Tiitigkeit von Intermediaren kann dieser .('\nsatz, wie die vorliegende Unter
suchung zeigt, einen wesentlichen Beitrag leisten.
Herbert Hax
Vorwort
Die vorliegende Arbeit wurde am 12. Februar 1993 von der Wirtschafts- und Sozial
wissenschaftlichen Fakultiit der Universitiit zu Koln als Dissertation angenommen.
Mein besonderer Dank gilt meinem verehrten Lehrer, Herrn Prof. Dr. Dr. h.c. Herbert
Hax. Er gewahrte mir die Freiheit, die es mir erlaubte, mich fiber zwei Jahre hinweg
intensiv mit der Theorie der Finanzintermediation zu befassen. Es ist eine groJ3e Freude
und Ehre zugleich, an seinem Lehrstuhl tiitig zu sein.
Frau Prof. Dr. Eva Bossmann danke ich ffir die Ubernahme des Korreferats.
Ganz herzlichen Dank mochte ich meinem Kollegen, Herrn Dr. Werner Neus,
aussprechen, von dem ich viel lernen konnte und der stets ein offenes Ohr flir meine
Probleme hatte.
Unvergessen bleibt mir mein Kollege und guter Freund, Herr Dipl.-Kfm. Franco
Gianvecchio, mit dem ich zahllose anregende Diskussionen flihren durfte und der viel zu
fruh im Alter von 26 Jahren verstarb.
Am meisten bin ich meinen Eltern zu Dank verpflichtet, die mir erst die Moglichkeiten
eroffneten, meinen Interessen und Neigungen zu folgen und ohne die das vorliegende
Werk sicherlich nicht in der vergleichsweise kurzen Zeit von zwei Jahren hatte entstehel1
konnen.
Wolfgang Breuer
Inhal tsverzeichnis
Ab kUrzung sverzeichnis XVII
Ab bild ung sverzeichnis XIX
Tabellenverzeichnis XXI
S ym bolverzeichnis XXIII
Einleitung
1. Kapitel: Grundlagen .................. . 5
1 Begriffliches: Intermediation und Finanzierungstitel 5
1.1 Intermediation ................. 5
1.1.1 Eine Tauschsituation ohne Intermediar 6
1.1.2 Moglichkeiten der Intermediation . . . . 8
1.1.3 Typologisierung von Intermediationsarten 9
1.1.3.1 Der Gutachter . 10
1.1.3.2 Der Auktionator 10
1.1.3.3 Der Handler/Market-Maker 12
1.1.3.4 Der Produzent 13
1.2 Finanzierungstitel .. 14
1.3. Finanzintermediation 15
1.3.1 Definition 15
1.3.2 Beispiele 16
1.3.3 Systematisierung bisheriger Definitionsversuche 19
1.4 Fazit ............................ 20
2 Das (neo-) klassische CAPM - Kein Platz fUr Finanzintermediare? 23
2.1 Modellbeschreibung ....... 24
2.1.1 Pramissen und Definitionen 24
2.1.1.1 Ausstattung der Wirtschaftssubjekte 24
2.1.1.2 Handlungsmoglichkeiten der Wirtschaftssubjekte 28
2.1.1.3 Marktgleichgewichtsbedingungen 30
2.1.1.4 Zusammenfassung 31
2.1.2 Die Ergebnisse . . . . 32
x
2.1.2.1 Inqividuelle Optimierung 32
2.1.2.2 Beschreibung des Marktgleichgewichts 34
2.1.2.2.1 Struktur der Anlegerportefeuilles 34
2.1.2.2.2 Kapital- und Wertpapiermarktlinie 37
2.2 Die Rolle von Finanzintermediaren 41
2.2.1 Der Finanz-Auktionator 42
2.2.2 Der Finanz-Gutachter . 44
2.2.3 Der Finanz-Market-Maker 44
2.2.4 Der Finanz-Produzent 45
2.3 Zusammenfassung 53
2. Kapitel: Uberblick Uber Erklarungsansatze zur Finanzintermediation 57
Existenz- vs. VerhaltenserkHirung ... 57
2 Die Bedeutung von Transaktionskosten 59
2.1 Systematisierung von Transaktionskosten 60
2.1.1 Transaktionsvolumenunabhangige Transaktionskosten 62
2.1.1.1 Fixe Transaktionskosten fUr tauschbeziehungsUber-
greifende Vorbereitungen (4 Tl) ............ 62
2.1.1.2 Fixe Transaktionskosten je durchgefUhrter Trans-
aktion (4T2) .........•.............. 63
2.1.2. Transaktionsvolumenabhangige Transaktionskosten . • . 64
2.1.2.1 Von bilateralen Transaktionsvolumina abhangige Trans-
aktionskosten (4T3) ..................... 64
2.1.2.2 Yom gesamten Transaktionsvolumen abhangige Trans-
aktionskosten (4 T4) ........•....... 65
2.1.3 Zusammenfassender Uberblick 65
2.2 Transaktionskosten mit und ohne Finanzintermediation 66
2.2.1 Gesamte Transaktionskosten im originaren Beziehungssystem 66
2.2.2 Gesamte Transaktionskosten im intermediaren Beziehungssystem 67
2.2.2.1 Begriff . . . . . . • . • . . . • . . . . . . . . 67
2.2.2.2 Anfallende Transaktionskosten ...... . 69
2.2.3 Auswirkungen von Transaktionskosten auf die Intermedi
ationsvorteilhaftigkeit .... " 70
2.2.3.1 Allgemeine Darstellung 70
2.2.3.2 EinfluB von 4 Tl 71
XI
2.2.3.3 EinfluB von A T2 71
2.2.3.4 EinfluB von AT3 71
2.2.3.5 EinfluB von AT" 73
2.2.3.6 EinfluB der eingesetzten Transaktionstechnologie 73
2.2.4 Fazit . • . . . • . . • • • . • • . .. ••..•.•.•.•• 74
3 Modelle zur Erklarung von Finanzintermediaren 75
3.1 Erste Eingrenzung des Untersuchungsfeldes 75
3.1.1 AusschluB trivialer Erklarungsansatze 76
3.1.2 AusschluB rein verbaler Erklarungsansatze 78
3.1.2.1 Der Ansatz von Benston/Smith . . . . . • 79
3.1.2.1.1 GrUnde fUr Finanzintermediation nach
Benston/Smith .. . . • . . . . . . . . . . . . . . . 79
3.1.2.1.2 Interpretation der vorgetragenen Argumente 80
3.1.2.1.3 Kritische WUrdigung 82
3.1.2.2 Der Ansatz von Campbell 82
3.1.2.3 Der Ansatz von Fama 84
3.1.2.4 Der Ansatz von Ross 85
3.1.2.5 Fazit •....••.. 85
3.1.3 AusschluB allgemeiner ErkHirungsansatze fUr Intermediation 86
3.2 Gliederung der weiteren Betrachtung 87
3.3 Finanz-Auktionator vs. Finanz-Market-Maker 88
3.3.1 Allgemeines . . . . . . . . . . . . 88
3.3.2 Der Ansatz von Peck .•..•. 89
3.3.2.1 Annahmen und Ergebnisse 89
3.3.2.2 Beurteilung ..•.•.•.. 95
3.3.3 Fazit ............ , . . . 96
3.4 Finanz-Gutachter und Finanz-Produzenten 97
3.4.1 Systematisierung der Erklarungsansatze 97
3.4.2 Charakterisierung von Situationen asymmetrischer Informa-
tionsverteilung .............•.•........... 98
3.4.3 Finanz-Produzenten mit primarem Fokus auf Einlagenent-
gegennahme ....... 108
3.4.3.1 Allgemeines 108
3.4.3.2 Das Grundmodell von Diamond/Dybvig 109
3.4.3.3 Die Anmerkungen von Jacklin 115
3.4.3.4 Kritische WUrdigung . • • . . . 118