Al Anwar Ceramic Tiles SAOG

12 Pages·2010·3.02 MB·English

Al Anwar Ceramic Tiles SAOG 
Research Initiation – 6th July 2010 

MSM 30  AACT (CMP )  12 Months Target  Investment Rationale. 
6,143.48  0.296  0.368   

With dominating market share of nearly 60% in the local 
Key Figures  2008A  2009A  2010E 2011E market, the company has consistently outperformed the 
Net Sales  11,870  15,887  18,150 22,725 MSM30  general  index.  Despite  the  slowdown  in  the 
Operating Profit  3,930  5,624  6,201 8,380 economic activity in 2009, AACT operated at almost full 
EBITDA  4,704  6,409  6,949 9,292 capacity  and  there  was  little  negative  impact  on  the 
Net Income  3,516  4,952  5,457 7,374 results. in 1Q 2010, the company also kept the production 
      level intact and in line with the 2009 level as the demand 
Key Ratios  2008A  2009A  2010E 2011E for ceramic tiles remains high. 
NPM   30%  31%  30% 32%  
ROE  26.0%  26.8%  22.9% 21.2% New proposed Capacity expansion of 3 million Sqm 
ROA  19.9%  22.0%  16.8% 17.7%  
      Given the huge gap in demand and supply, the proposed 
Valuation  2008A  2009A  2010E 2011E new capacity expansion of additional 3 million sqm per 
EPS  0.035  0.044  0.034 0.035 annum is poised to generate better top lineled by volume 
growth.  
P/E(x)  8.5  6.7  8.8 8.5

P/BV(x)  2.2  1.8  2.0 1.8
Realization per Sqm is steady amid the slowdown in 
2009 
Basic Stock Details             

Market Price  0.296  52Wk high     0.482 
The realization per unit for the company’s products ”Al 
Shares O/S ( In,000)  162,241.950  52Wk low  0.222 
Sham”  is  quite  competitive  compared  to  the  regional 
Market Cap  48023.620  YTD Change  26.35% 
market players as well as the low cost Chinese producers. 

The realization per unit has been steady and increasing, 
MSM Ticker  AACT  Bloomberg   AACT OM 
reflecting reliable demand for the company product on 
      Reuters  AACT. OM 
the back of recovery in construction activities. 

52 Weeks stock performance 
Diversified target market 

AACT OM Equity MSM30 Index
The company’s target market has been predominantly the 
local  market,  Oman.  Continued  support  of  the 
33%
30% government to increase local investment in the industrial 
28% sector, in line with its diversification plan, augurs well for 
25% the company in future. Also, the company has been able 
23%
to cover its decreasing sales in UAE through increased 
20%
18% consumption in the Saudi market, which is the largest 
15% consumer of ceramic tiles in the region. 
13%  
10%
Initiating valuation at target price of RO 0.368 
8%
5%  
3% We initiate the valuation with target price of RO 0.368, 
0% which is a potential upside of nearly 24% from the current 
09090909090909090909090909101010101010101010101010 ‐3%
0000000000000000000000000 market price. 
1/26/21/25/20/24/29/24/29/23/28/23/28/22/27/21/26/23/28/22/27/22/27/21/26/2 ‐5%
6/27/07/28/08/29/09/10/00/11/01/12/02/11/01/12/02/13/03/14/04/15/05/16/06/1 ‐8%  
0000000111111000000000000
‐10% The stock is currently trading at a P/E of 6.7x and 8.8x its 

FY2009A and FY2010E earnings. 

This document is provided for assistance only and is not intended to be and must not alone be taken as the basis for an investment decision. Nothing in this document should be construed as investment or financial advice, and nothing in this document should be construed as 
an advice to buy or sell or solicitation to buy or sell the securities of companies referred to in this document. The intent of this document is not in recommendary nature. Each recipient of this document should make such investigations as it deems necessary to arrive at an 
independent evaluation of an investment in the securities of companies referred to in this document (including the merits and risks involved), and should consult its own advisors to determine the merits and risks of such an investment. National Bank of Oman has not 
independently verified all the information given in this document. Accordingly, no representation or warranty, express or implied, is made as to the accuracy, completeness or fairness of the information and opinions contained in this document. National Bank of Oman, their 
directors and the employees may from time to time, effect or have effected an own account transaction in, or deal as principal or agent in or for the securities mentioned in this document. They may perform or seek to perform investment banking or other services for, or 
solicit investment banking or other business from, any company referred toin this report. Each of these entities functions as a separate, distinct and independent of each other. The recipient should take this into account before interpreting the document. This report has been 
prepared on the basis of information, which is already available in publicly accessible media or developed through analysis of National Bank of Oman. This document is being supplied to you solely for your information and may not be reproduced, redistributed or passed on, 
directly or indirectly, to any other person or published, copied, in whole or in part, for any purpose. Neither National Bank of Oman, nor its directors or employees shall be liable for any damages whether direct or indirect, incidental, special or consequential including lost 
revenue or lost profits that may arise from or in connection with the use of the information.
Al Anwwar Cerammic Tiles 
Research Innitiation 

Companyy Overview 

Set  up  in  1997,  Al  Annwar  Ceramiic  Tiles  (AACCT)  was  the  first  ceramic  tile 
manufacturer in Oman wwith a capitall of RO 1.8 miillion and a caapacity of 3 mmillion 
sqm per annnum.The company's plannt was setup in the town of Nizwa witth key 
technical  ccollaboration  from  Italiann  manufacturers.  The  coompany  has  been 
expanding steadily sincee inception, as we have seen expanded capacities in 2004 
and 2008. Currently thee company is considering expansion off another 3 mmillion 
Sqm per annnum. The ppresent installed capacity is approx. 100 million sqmm and 
with the new expansion it is expectted to reach 13 million sqqm per annuum by 
end 2011. 

The compaany enjoys cloose proximityy to locally available raw materials. Foor the 
production process the plant sourcees most raw mmaterials such shale, limestone 
and silica ssand locally vvia its miningg rights. At thhe same timee other impoortant 
items such as pigmentss, glaze and frits are imported from leading Italiann and 
Spanish  manufacturers.  Thus  the  ccompany  bennefits  from  being  one  oof  the 
lowest costt producers due to the cosst competitiveeness. 

AACT prommotes its prodduct under the brand name of ‘Al Shamms’, which is oone of 
the  more  recognized  and  established  brandds  in  the  region,  givenn  the 
affordabilitty and qualityy of tiles. 

Sharehollding pattern as on Marrch 2010 

Name  No of Shares Percentagge Holding 

 Al Jazeira Servvices  35677.005 22.0% 
    DAMAC Inv. KKuwait 16743.369 10.3% 
 Inv. Stabilizatiion Fund 10480.830 6.5% 
DAMAC Inv. UUAE  9604.723 5.9% 

 DAMAC Inv. MMuscat 9507.378 5.9% 
  State general Reserve Fund 8955.756 5.5% 
  Others  53182.911 32.8% 
  Shares Outstanding 162241.950 88.9% 

Share HHolding Structurre
Al Jazeera Services
32.8% 22.00%
DAMAC Inv. KKuwait
10.3%%
Inv. Stabilizattion Fund
5.5%% 6.5%
5.9% 5.9%%

Equity Reesearch   Investmeent Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

Installed Capacity & Utilization 

In 2008, AACT was operating with two production lines with a capacity of 
approximately 7 million Sq. meters per annum. After Q3’08, AACT added a new 
production line which gave an additional 3 million Sq. meters per annum taking 
the total capacity to 10 million Sq. meters per annum.  

As stated earlier, AACT has recently planned to add a new production line with a 
capacity of 3 million Sq. meters per annum which would increase the overall 
ceramic tile production capacity of the company to about 13 million sq. meters 
per annum making them one of the largest producers in the GCC region. The 
expansion plan is estimated to cost around RO 8 million which will be funded 
from a mix of internal accruals and external financing through banks. At the 
moment, the company’s factory and offices occupy only 20% of the total leased 
area. Therefore, acquiring land for the expansion plan will not be a problem. 

25000 102%
22500 100%
20000 98%
17500 96%
15000 94%
12500 92%
10000 90%
7500 88%
5000 86%
2500 84%
0 82%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 E 2011 E
Installed Capacity (Mn Sqm) Revenue(RO Mn) Utilized Capacity (%)

Source: Company Reports, NBO Research 
The company uses both the dry as well as the wet process of producing ceramic 
tiles. Two of the lines are being engaged with dry process, which gives the 
company better cost control and improved realization on output.  

  Installed  Utilized  Revenue Revenue Realization  Net profit
Capacity  Capacity 
Year  (Mn Sqm) (%) (RO Mn) Growth Per Sqm  (RO Mn)
2005  5500 97.5% 6,767 NA 1.26  1411.81
2006  6500 94.5% 8,051 19% 1.31  1782.72
2007  6500 100.0% 8,774 9% 1.35  2315.70
2008  7500 96.4% 11,870 35% 1.64  3515.88
2009  10000 98.7% 15,887 34% 1.61  4952.44
2010 E  10000 99.0% 18,150 14% 1.75  5456.75
2011 E  13000 88.5% 22,725 25% 1.85  7374.32
Source: Company Reports, NBO Research 

Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

Financial Analysis 
AACT reported a 12% increase in total sales for Q1’10 amounting to RO 4.575 
million as compared to RO 4.096 million in the same period last year due to high 
capacity  utilization  coupled  with  the  added  production  resulting  from 
installation of third production line which was completed in the last quarter of 
2008.  On  Q‐o‐Q  basis,  the  company  has  managed  to  increase  sales  by  an 
impressive 25% in Q1’10 from RO 3,654 million in Q4’09.  

Source: Company Reports, NBO Research 

The company’s focus on local market was successful in generating higher top 
line. Contribution from local market in Q1’10 was 60% to the total sales by value 
as well as volume and the market share of the company increased to nearly 50% 
in local market. During the year, AACT has managed to improve its output and 
income  owing  to  growing  demand  and  better  product  mix  and  market 
penetration.  During Q1’10, the company operated at full capacity thereby 
producing 2.50 million sq. meters of tiles, an increase of 7% over the same 
period last year.  

25000.0 40%
35%
35%
34%
20000.0
30%
15000.0 25% 25%
19% 20%
10000.0 14% 15%
5000.0 9% 10%
5%
0.0 0%
2006 2007 2008 2009 2010E 2011E
Revenue Growth

Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

Cost Structure & profitability 

Raw materials such as silica, sand, limestone, shale (produced locally) and glaze, 
(imported  from  Italy,  Spain  and  India)  which  is  a  thin  shiny  coating  that 
represents almost 50% of the direct cost. However, through better sourcing and 
improved programs, the company managed to reduce manufacturing costs. The 
company’s advantage against other players in the region is its low cost reach to 
the raw materials.  Hence the company has been able to keep the cost per 
square meter in a tight range showing an absolute increase of only 5% over 
2001 while realizations are 16% higher compared to 2001 levels. 

The capital expenditure of RO 8 million for the new production line, which will 
be funded through the company’s internal accruals, seems to be high due to 
additional civil construction, installation of conveyor belts for the entire facility 
and hardware to convert natural gas from LPG. The key concern here is the non‐
availability of gas as a fuel for the capacity expansion program which could in 
turn increase the overall productions costs. However, there are indications that 
AACT will receive gas supply from the government for its expansion plan.  
8000.0 60%
7000.0 54%
50%
6000.0
5000.0 39% 40%
35%
4000.0 32% 30% 30%
3000.0
20%
2000.0
10% 10%
1000.0
0.0 0%
2006 2007 2008 2009 2010E 2011E
Net Profit Growth

Net income for the first quarter 2010 increased by 14.2% Y‐o‐Y and 30.9% Q‐o‐Q 
to OMR 1.4 million backed by robust growth in top line as well as improvement 
in margins. Revenues increased by 25.2% Q‐o‐Q and 11.7% Y‐o‐Y to OMR4.6 
million mainly due to higher unit sales. Gross profit margin improved to 52.5% 
from 48.5% in 4Q2009 and 50.4% in 1Q2009 which is the highest gross margin 
that the company has achieved.  

Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwwar Cerammic Tiles 
Research Innitiation 

Ceramic tiles markett 
Predominantly GCC hass been the neet importer oof ceramic tiles over the yyears. 
The GCC ceeramic tiles mmarket size iss estimated aat nearly 125 million sqm while 
the total innstalled capaacity is nearly around 800 million sqmm. The majorrity of 
demand is coming from the Saudi Arrabian and the UAE markeets. Given the huge 
gap in demmand and suppply, the industry has been witnessing several cappacity 
expansionss over the lasst few years. This also prrovides a hugge opportunitty for 
local manuufacturers to fill the gap by providing in‐time deelivery and quality 
products. 
Market Structuure
10%
20%
Local Prooducers
70%
Emergin Market 
Supplierss
Western Players

The industry has registered a CAGRR of 11% (20000‐2009) making it one oof the 
fastest growwing marketss in the worldd. Currently tthe GCC tile mmarket constitutes 
only 5% of the world mmarkets. We eexpect the oppening of the real estate ssector 
to foreign investments coupled witth the increaase in liquidity in the reggional 
economies will provide ffurther thrust to the indusstry. 
Domesticc market  
The Omanii market is drriven by demmand primarilyy from the reetail segmentt. The 
mid‐segmeent retail prooduct forms more than 770% of the mmarket and tthis is 
being caterred to by loccal manufactuurers such ass AACT and AAl‐Maha Ceraamics. 
The premiuum product, wwhich forms aaround 10% oof the overall market, is caatered 
to by western players. TThe rest of thhe market, wwhich is roundd 10‐20%, is being 
catered to by low cost CChinese manuufacturers. 
Favorablle demograpphic 
The total GGCC populatioon of around 30 million peeople is expeected to doubble by 
2050. Further favorable demographhic factors such as 70% of the totall GCC 
population being beloww the age of 330, increasing number of families and hhigher 
purchasing power have created a surrge in demand for user inddustries. 
Supply deficiency creeates opporrtunity 

The current boom in the end user inndustries has triggered exponential demand 
growth in tthe ceramic and tile markket. Althoughh the GCC manufacturers  have 
stepped upp production,, more than 35‐40% of thhe demand iss currently mmet by 
imports. Thhe major countries that seell their produucts in the GCCC are Italy, SSpain, 
China, Indiaa, Indonesia aand Iran. 
Equity Reesearch   Investmeent Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

SWOT Analysis 

Strengths 

(cid:190) Building new plant to meet demand 

(cid:190) Effective capacity utilization. 
  (cid:190) Lower production costs and better realizations 
  (cid:190) Strong Brand equity of Al Shams 

  Threats  Opportunities 

(cid:190) Non‐availability of gas as a fuel for  (cid:190) Demand in the premium sector 
  its upcoming capacity expansion  (cid:190) Custom duty exemption in the GCC 
  program  markets. 
(cid:190) Local competition from Al Maha   (cid:190) Permitting expatriates to own property 

(cid:190) Competition from Chinese low cost  (cid:190) Significant investments to boost tourism 

players.  and leisure industry 

  Weakness 
  (cid:190) High correlation with construction industry. 
  (cid:190) Sensitivity of average price realization 
  especially in the export segment. 

Outlook 
There has been a supply gap in the region which is estimated between 30 
million to 40 million square metres on an annual basis. This leaves a huge 
opportunity for all the players in the GCC to capitalize on. The Construction 
Industry in the GCC continues to witness satisfactory recovery and the medium 
term demand view remains optimistic. We expect growing consumption for the 
company’s products. However increased supplies and price competition from 
non‐GCC  manufacturers,  particularly  China  is  also  a  concern.  So  while  the 
demand grows, so does supply. Instead of competitive pricing, controlling cost 
of production remains the key to profitable growth.   
Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

Valuation 

We initiated our valuation for AACT with cost of equity of 13% and a WACC of 
12.8%. We assigned the company a the terminal growth rate of 1%. Based on 
the above mentioned assumptions, we reached a fair value of RO 0.368, which 
offers a likely upside of nearly 25% from the current market price. 

Assumptions 
Risk Free rate (10 yr bond)  4.1%  Market cap     33,119.7 
Risk Premium  9.9%  Debt  1,126.8 
Beta  0.9  Av cost of debt  6.0% 
Cost of Equity  13.0%  Market Returns  14.0% 
WACC  12.8%  Terminal growth rate     1.0% 

DCF Calculation 2009A  2010E  2011E
No of years 0  1  2
Terminal Value Calculation    
Terminal Value Growth Rate     1.0%
Projected Free Cash Flow     6,722.1
Discount Rate (WACC)     12.8%
Terminal Enterprise Value     57,067.1

Discounted Cash Flows at WACC    
Unlevered Free Cash Flow     14,639.1
Terminal Value     44,866.9

Total Discounted Cash Flows     59,506.0
Less Debt     (1,126.8)
Add cash     1,279.1
Equity Value     59,658.3
Shares in issue     162,241.950
DCF per share     0.368
Share Price     0.296
Upside/(Downside)     24%

Though our valuation is based on a very conservative terminal growth rate of 
1%, we believe the price is sensitive to the presence of the increased Chinese 
players and the capacity expansion in the regional market coming into effect at 
the same time that AACT is planning its capacity expansion. 

Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

Annexure 

  2007A 2008A 2009A 2010E  2011E
INCOME STATEMENT  OMR 000 OMR 000 OMR 000 OMR 000  OMR 000

Revenue  8774.00 11869.93 15886.99 18150.00  22725.00
Total Turnover  8774.00 11869.93 15886.99 18150.00  22725.00
% Growth  9% 35% 34% 14%  25%
Cost of sales  4747.37 5935.40 7937.13 9067.73  11353.40

COGS % of sales  54% 50% 50% 50%  50%

Gross Profit  4026.63 5934.53 7949.86 9082.27  11371.60
Gross Profit Margin  46% 50% 50% 50%  50%

Other income  96.3 80.114 97.316 72.987  98.53245
Operating Expenses   
General & adm exp  837.27 1161.25 1317.69 1449.45  1594.40
Selling & Dist Exp  887.65 848.45 1111.86 1167.45  1225.83
Net Interest Expense  13.312 23.677 5.472 337.5  270
Others  36 51.309 ‐11.6 0  0

Total Operating Expenses  1774.23 2084.69 2423.42 2954.41  3090.23
Profit Before tax  2348.70 3929.95 5623.76 6200.85  8379.91

EBIT Margin  27% 33% 35% 34%  37%

Tax  (33.00) (414.07) (671.32) (744.10)  (1005.59)
Net Income  2315.70 3515.88 4952.44 5456.75  7374.32
NI Margin  26% 30% 31% 30%  32%

Shares o/s (,000)  85,759.000 100,987.000 111,891.000 162,241.950  210,914.535
EPS  0.027 0.035 0.044 0.034  0.035

EBITDA  3,043.0 4,703.8 6,408.9 6,949.2  9,291.7
EBITDA margin  34.7% 39.6% 40.3% 38.3%  40.9%
EBIT Margin  27% 33% 35% 34%  37%

Equity Research     Investment Banking: NBO
Al Anwar Ceramic Tiles 
Research Initiation 

 Balance Sheet  2007A  2008E  2009A  2010E  2011E 
Fig. in RO ,000 
Assets 
Cash and bank balances  589.7  1,279.1  1,211.9   3,420.7   6,829.9 
Inventories  1,415.1  2,164.4  2,197.8   2,510.8   3,143.7 
Trade receivables  1,847.2  2,587.9  3,667.6   4,190.0   4,399.5 
Other receivables  346.7  178.3  0.0   717.2   898.0 
Financial assets held ‐ to ‐ maturity  3,425.2  107.9  4,570.7   5,570.7   6,620.7 

Total Current Assets  7,623.8  6,317.6  11,647.9   16,409.4   21,891.8 

Property, plant and equipment  6,233.4  11,341.2  10,792.8   15,968.7   19,455.3 
Financial assets available ‐ for ‐ sale  74.2  22.9  34.4   134.4   234.4 

Total Assets  13,931.4  17,681.7  22,475.1   32,512.6   41,581.5 

Liabilities and Shareholders’ Equity 
Current Liabilities 
Current portion of Government soft loans  308.3  308.3  308.3   350.0   (350.0) 
Trade and other payables  1,255.9  2,404.6  2,171.7   2,237.7   2,801.7 
Taxation  0.0  342.1  617.2   377.2   396.0 

Total Current Liabilities  1,564.3  3,055.0  3,097.3   2,964.9   2,847.7 

Non ‐current Government soft loans  793.8  485.6  239.8   5,000.0   3,000.0 
Deferred Government grant  131.0  131.0  68.5   0.0   0.0 
Employee End Service benefits  145.0  201.8  254.1   309.7   379.3 
Deferred tax liability  217.0  289.0  343.9   429.9   537.3 
Total Liabilities  1,286.8  1,107.4  906.3   5,739.5   3,916.6 

Share capital  7,172.6  8,607.1  11,189.2   16,224.3   21,091.5 
Legal reserve  1,000.1  1,356.8  1,850.9   2,396.6   3,134.0 
Retained earnings   353.7  3,564.1  5,428.7   5,187.2   10,591.8 
Proposed bonus shares/Dividend  2,510.4  0.0  0.0   0.0   0.0 
Fair value reserve  43.6  (8.8)  2.7   0.0   0.0 

Total Equity  11,080.3  13,519.2  18,471.6   23,808.1   34,817.3 

Total Liabilities & Shareholders' Equity  13,931.4  17,681.7  22,475.1   32,512.5   41,581.6 

Equity Research     Investment Banking: NBO