Advanced Treasury Management: Finanzierung und Investition für Fortgeschrittene

414 Pages·2013·2.143 MB·German

by  Dirk Kaiser (auth.)

Advanced Treasury Management
Dirk Kaiser
Advanced Treasury
Management
Finanzierung und Investition
für Fortgeschrittene
Professor Dr. Dirk Kaiser
Hochschule Bochum
Deutschland
ISBN 978-3-658-01533-6 ISBN 978-3-658-01534-3 (eBook)
DOI 10.1007/978-3-658-01534-3
Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografi e;
detaillierte bibliografi sche Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufb ar.
Springer Gabler
© Springer Fachmedien Wiesbaden 2013
Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung, die nicht aus-
drücklich vom Urheberrechtsgesetz zugelassen ist, bedarf der vorherigen Zustimmung des Verlags. Das
gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Bearbeitungen, Übersetzungen, Mikroverfi lmungen und die Ein-
speicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen.
Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk be-
rechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der
Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann
benutzt werden dürft en.
Lektorat: Irene Buttkus / Walburga Himmel
Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier
Springer Gabler ist eine Marke von Springer DE. Springer DE ist Teil der Fachverlagsgruppe Springer
Science+Business Media.
www.springer-gabler.de
Inhaltsverzeichnis

Vorwort
Das vorliegende Lehrbuch zur betriebswirtschaftlichen Finanzierungs- und
Investitionslehre auf fortgeschrittenem Niveau, kurz „Advanced Treasury
Management“ genannt, pflegt den zahlungsmittelorientierten Ansatz. Es
richtet sich insbesondere an Studentinnen und Studenten mit Vorkennt-
nissen sowie an Praktiker mit einschlägiger Berufserfahrung. Entsprechend
ist es gleichermaßen als eigenständig bearbeitbare Erstlektüre wie auch als
Fortsetzung des Grundlagen schaffenden und im gleichen Verlag er-
schienenen Werkes „Treasury Management“ konzipiert. So, wie Geist und
Struktur des Cash Flow Statements den Aufbau des Bandes Treasury
Management bestimmen, sind es nun ausgewählte finanzwirtschaftliche
Zielgrößen, namentlich Rentabilität, Liquidität und (geringes) Risiko, die die
drei Teile des Bandes Advanced Treasury Management als gedankliche
Klammer umschließen. Insbesondere durch konstruktiv-kritische Stellung-
nahmen zu früheren Fassungen des Manuskripts haben mich bei der Schrift-
legung Herr Prof. Dr. Joachim Beier, Herr Prof. Dr. Arnd Grimmer, Herr
Prof. Dr. Günter Hellmig, Herr Prof. Dr. Reinhard Kohl, Herr Ing. Otakar
Platzer, Herr Diplom-Kaufmann Volker Hagemus, StB, Herr Diplom-
Volkswirt Bernd Kummerow und Herr Diplom-Volkswirt Bernd Fuchs in
großartiger Weise unterstützt. Ich möchte mich bei Ihnen ganz herzlich be-
danken. Außerordentlicher Dank gebührt sodann meiner Assistentin, Frau
Shirin Haroun, die mir durch zahlreiche Recherchen und akribisches
Korrekturlesen in vielfältigster Weise zuarbeitete. Begeistert hat mich zudem
immer wieder meine Hörerschaft an der Hochschule Bochum, die auf ihre
kreative Art mannigfaltige Anregungen gab und konstruktiv die Ent-
wicklung vom Prototyp bis zur Serienreife begleitete. Auch ihr sei deshalb
mit größtem Respekt gedankt. Sämtliche Verantwortung für das nunmehr
vorliegende Werk liegt aber selbstverständlich bei mir.
Ohne die Unterstützung eines wissenschaftlichen Verlages ließe sich ein
Projekt wie das Advanced Treasury Management nicht in die Tat umsetzen.
Das in der Betriebswirtschaftslehre so ausgewiesene Haus „Gabler“ hat
nunmehr seine Corporate Identity um den in Naturwissenschaft, Mathema-
tik und Volkswirtschaftslehre seit langem einschlägigen Namen „Springer“
ergänzt. Meinen Ansprechpartnerinnen im Hause Springer Gabler, Frau
Lektorin Irene Buttkus und Frau Walburga Himmel, möchte ich deshalb
meinen besonderen Dank für die Begleitung dieses Vorhabens aussprechen.
Bochum, im Dezember 2012
Dirk Kaiser
V
Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis
Vorwort……………………………………………………………………………..V
Inhaltsverzeichnis………………………………………………………………..VII
Abbildungsverzeichnis..........................................................................................XI
Tabellenverzeichnis.............................................................................................XIII
Abkürzungsverzeichnis.......................................................................................XV
Teil 1 Hoher Beitrag zur Rentabilität des Unternehmens.......1
1 Struktur und Methodik des vorliegenden Werkes......................................3
1.1 Eigenständige Konzeption bei optionaler Vernetzung......................................3
1.2 Case Study IV in Eckpunkten...............................................................................4
1.3 Finanzwirtschaftliche Ziele...................................................................................8
2 Der (optimale) Außenfinanzierungsmix.....................................................16
2.1 Warum keine „Einheitsfinanzierung“?..............................................................16
2.2 Die Theorie der „Kapitalkosten“........................................................................19
2.2.1 Vorbemerkungen..........................................................................................19
2.2.2 Die traditionelle Sichtweise........................................................................28
2.2.3 Der Ansatz von Modigliani und Miller.....................................................35
2.2.4 Signaltheorie.................................................................................................50
3 Jahresabschlusskennzahlen als Signale.......................................................54
3.1 Handelsrecht vs. IFRS..........................................................................................54
3.2 Case Study V..........................................................................................................55
3.3 Mögliche Aufbereitungen von Bilanz, GuV und KFR.....................................61
3.3.1 Schichtenbilanz.............................................................................................62
3.3.2 Quellen-GuV.................................................................................................74
3.3.3 Kompakt-CFS...............................................................................................77
3.4 Kennzahlenanalyse...............................................................................................78
3.4.1 Vertikale Bilanzkennzahlen........................................................................78
3.4.2 Horizontale Bilanzkennzahlen...................................................................80
3.4.3 GuV-basierter Cash-Flow und dynamischer Verschuldungsgrad........85
3.4.4 Rentabilitätskennzahlen..............................................................................90
3.4.5 Kennzahlen unter Verwendung zentraler Stromgrößen des
Cash Flow Statements.................................................................................93
3.5 DuPont System of Financial Control..................................................................95
VII
Inhaltsverzeichnis

4 Das beste Rating ist nicht immer auch das rentabelste.............................99
4.1 Die schöne neue Welt der Emissionsfinanzierung...........................................99
4.2 Investment Banking............................................................................................102
4.3 Rating....................................................................................................................111
4.3.1 Internes vs. externes Rating......................................................................111
4.3.2 Externe Ratings als wichtiger Bestimmungsfaktor für
Anleiherenditen..........................................................................................114
4.4 Konsequenzen für die finanzielle Unternehmensführung............................115
5 Hybride Verfeinerung der Außenfinanzierung durch
Wandelanleihen............................................................................................119
5.1 Rechtliche Rahmenbedingungen......................................................................119
5.2 Wertanalyse..........................................................................................................126
5.3 Emissionskalkül...................................................................................................133
Teil 2 Hohe Liquidität zwecks Sicherung der
Zahlungsfähigkeit............................................................139
6 Die Duration als Antwort auf das Zinsänderungsrisiko........................141
6.1 Zahlungsfähigkeit und Liquidität.....................................................................141
6.2 Zinsstrukturkurve...............................................................................................145
6.2.1 Deterministische, restlaufzeitabhängige Kalkulationszinsen (Teil 1)145
6.2.2 Stochastische, restlaufzeitunabhängige Kalkulationszinsen...............151
6.3 Duration................................................................................................................152
6.3.1 Macaulay-Hicks-Duration.........................................................................152
6.3.2 Modified Duration.....................................................................................169
7 Implizite „Geheimnisse“ der Strukturkurve: Forward Rates................177
7.1 Deterministische, restlaufzeit-abhängige Kalkulationszinsen (Teil 2).........177
7.1.1 Spot Rates vs. Forward Rates....................................................................177
7.1.2 Der Kapitalwert bei restlaufzeitabhängigen Kalkulationszinsen........182
7.2 Stochastische, restlaufzeitabhängige Kalkulationszinsen.............................186
8 Zinsänderungsrisiken steuern mit Derivaten...........................................192
8.1 Derivateinduzierte Unternehmenskrisen........................................................192
8.2 Grundlagen des Derivatgeschäfts.....................................................................197
8.2.1 Enumerative Definition des Derivats......................................................197
8.2.2 Am Vorliegen eines Underlyings ansetzende Definition.....................209
8.3 Die Optionspreistheorie nach Black und Scholes...........................................219
8.3.1 Erläuterung des Modellinputs..................................................................219
8.3.2 Mechanik des Modells...............................................................................229
8.3.3 Würdigung des Modelloutputs................................................................242
8.4 Ausgewählte OTC-Zinsderivate.......................................................................246
8.4.1 Forward Rate Agreements........................................................................246
8.4.2 Caps (Floors)...............................................................................................251
8.4.3 Interest Rate Swaps....................................................................................255
VIII
Inhaltsverzeichnis

Teil 3 Steuerung von Risiken....................................................259
9 Wirtschaftlichkeitsrechnung unter Berücksichtigung von
Unsicherheit..................................................................................................261
9.1 Vorbemerkungen................................................................................................261
9.2 Wahrscheinlichkeitstheorie...............................................................................263
9.2.1 Wahrscheinlichkeitsraum.........................................................................263
9.2.2 Momente.....................................................................................................267
9.2.3 Ausgesuchte Methoden zur Ermittlung von Ergebnissen und
zugehörigen Wahrscheinlichkeiten.........................................................276
9.3 Entscheidungstheorie.........................................................................................287
9.3.1 Freiheit der Wahl........................................................................................287
9.3.2 Prinzipien für Entscheidungen unter Unsicherheit..............................289
9.4 Portfoliotheorie....................................................................................................304
9.5 Capital Asset Pricing Model (CAPM)..............................................................324
9.5.1 Erläuterung des Modellinputs.................................................................324
9.5.2 Mechanik des Modells...............................................................................327
9.5.3 Würdigung des Modelloutputs...............................................................336
10 Wirtschaftlichkeitsrechnung unter Berücksichtigung von Steuern......338
10.1 Systematisierung der Steuern...........................................................................338
10.1.1 Durchlaufende Posten...............................................................................343
10.1.2 Gewinnsteuern...........................................................................................344
10.1.3 Sofort abzugsfähige Kostensteuern.........................................................348
10.1.4 Aktivierungspflichtige Kostensteuern....................................................350
10.2 Integration von Steuern in den Kapitalwert...................................................351
10.2.1 Anpassung der Kapitalwertformel..........................................................351
10.2.2 Modifikation der Zahlungsreihe..............................................................352
10.2.3 Modifikation des Kalkulationszinses......................................................356
10.3 Ermittlung des einheitlichen Gewinnsteuersatzes.........................................358
10.3.1 Ermittlung des Gewerbesteuersatzes......................................................358
10.3.2 Differenzierte Ermittlung des einheitlichen Gewinnsteuersatzes......359
11 Unternehmensbewertung: Wirtschaftlichkeitsrechnung in
Komplettausstattung....................................................................................372
11.1 Intensitätsniveaus von und Anlässe für Unternehmensbewertungen........372
11.2 Case Study VI......................................................................................................376
11.3 Verfahren der Unternehmensbewertung.........................................................377
11.3.1 Einzelbewertungsverfahren.....................................................................377
11.3.2 Gesamtbewertungsverfahren...................................................................379
Standardnormalverteilung …………………………………………………….389
Rechtsquellenverzeichnis…………………………………...…………………. 391
Literaturverzeichnis.............................................................................................395
Personen- und Sachverzeichnis..........................................................................405

IX
Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1-1 Ziele bei Investitionsentscheidungen..................................10
Abbildung 1-2 Das österreichische Paradigma und seine
zeitliche Informationsstruktur..............................................12
Abbildung 2-1 Die traditionelle Sichtweise der Kapitalkosten..................29
Abbildung 2-2 Modiglianis und Millers Sichtweise der Kapitalkosten....47
Abbildung 3-1 Aufwandskorrekturen im Zusammenhang mit
Aktivierungswahlrechten......................................................65
Abbildung 3-2 DuPont System of Financial Control für die
Regenschirm AG.....................................................................97
Abbildung 4-1 Beispiel für einen Track Record..........................................114
Abbildung 5-1 Fließschema Aktienbestand, Wandelanleihenbezug und
Aktienumtausch...................................................................121
Abbildung 5-2 Risikoprofil einer Wandelanleihe.......................................129
Abbildung 6-1 Erwartete Liquidität und Liquiditätsrisiko......................144
Abbildung 6-2 Vom Dreizeitpunkte- zum Nullplusmodell.....................145
Abbildung 6-3 Zinsstrukturkurve................................................................146
Abbildung 6-4 Zwischenwertreaktion
bei infinitesimaler Zinserhöhung.......................................158
Abbildung 6-5 Zwischenwertfunktionen in Abhängigkeit vom zeitlichen
Bezugspunkt.........................................................................162
Abbildung 7-1 Spot Rates und Forward Rates...........................................178
Abbildung 7-2 Variation einer Key Rate......................................................187
Abbildung 8-1 Zeitliche Grundmuster von Tauschverträgen..................198
Abbildung 8-2 Versicherungsvertrag...........................................................202
Abbildung 8-3 Option....................................................................................204
Abbildung 8-4 Primär- und Sekundärmarkt für einen
Finanzierungsvertrag...........................................................206
Abbildung 8-5 Interest Rate Swap................................................................207
Abbildung 8-6 Risikoprofil eines in Gold zurückbezahlten
Finanzierungsvertrages.......................................................211
Abbildung 8-7 Risikoprofile im fixen Termingeschäft..............................213
Abbildung 8-8 Risikoprofile bei der Option...............................................215
XI
Abbildungsverzeichnis

Abbildung 8-9 Risikoprofile von Short und Long Straddle......................217
Abbildung 8-10 Geometrische Brownsche Bewegung................................221
Abbildung 8-11 Dichtefunktionen von Normalverteilung und
Lognormalverteilung...........................................................225
Abbildung 8-12 Eingrenzung des Zusammenhangs zwischen
Aktienpreis und Optionspreis............................................229
Abbildung 8-13 Plausibilität der Optionspreistheorie.................................243
Abbildung 8-14 Forward Rate Agreement sechs gegen achtzehn
(„FRA 6X18").........................................................................248
Abbildung 9-1 Zustandsbaum für die Imprägniermaschine....................282
Abbildung 9-2 Monte-Carlo-Simulation......................................................286
Abbildung 9-3 Verteilungsfunktionen
verschiedener Würfel im Vergleich....................................292
Abbildung 9-4 Portfoliodreieck.....................................................................323
Abbildung 9-5 CAPM I: N riskante Anlagemöglichkeiten.......................327
Abbildung 9-6 CAPM II: Voranschreitende Portfoliobildung..................328
Abbildung 9-7 CAPM III: Investment Opportunities................................329
Abbildung 9-8 CAPM IV: Investment Opportunity Curve.......................330
Abbildung 9-9 CAPM V: Capital Market Line............................................331
Abbildung 9-10 CAPM VI: Präferenzen........................................................332
Abbildung 9-11 CAPM VII: Security Market Line.......................................333
Abbildung 9-12 CAPM VIII: Betafaktor.........................................................334
Abbildung 10-1 Vier steuerliche Grundtypen..............................................339
Abbildung 11-1 Verfahren der Unternehmensbewertung im Überblick..378

XII
Tabellenverzeichnis

Tabellenverzeichnis
Tabelle 1-1 Strategische Finanzplanung für die Innovativkauf AG
für die Jahre 2026 bis 2028.......................................................5
Tabelle 1-2 Konzernbilanz der Innovativkauf AG
zum 31. Dezember 2025 (2024)...............................................6
Tabelle 1-3 Konzern-KFR der Innovativkauf AG
für das Geschäftsjahr 2025 (2024)...........................................7
Tabelle 2-1 Eigenkapitalrentabilität in Abhängigkeit vom Leverage.49
Tabelle 3-1 GuV der Regenschirm AG
für das Geschäftsjahr 2024 (2023).........................................56
Tabelle 3-2 Bilanz der Regenschirm AG
zum 31. Dezember 2024 (2023).............................................57
Tabelle 3-3 Anlagespiegel der Regenschirm AG
zum 31. Dezember 2024.........................................................58
Tabelle 3-4 Kapitalflussrechnung der Regenschirm AG
für das Geschäftsjahr 2024 (2023).........................................59
Tabelle 3-5 Formblatt Schichtenbilanz....................................................69
Tabelle 3-6 Schichtenbilanz der Regenschirm AG.................................73
Tabelle 3-7 Formblatt Quellen-GuV.........................................................75
Tabelle 3-8 Quellen-GuV der Regenschirm AG.....................................76
Tabelle 3-9 Kompakt-CFS der Regenschirm AG....................................77
Tabelle 3-10 Strategische Finanzplanung Innovativkauf AG
nach Desinvestition Regenschirm........................................98
Tabelle 4-1 Ratingskalen von Moody's, Standard & Poors und Fitch
im Langfristbereich..............................................................113
Tabelle 4-2 Strategische Finanzplanung Innovativkauf AG
nach Unternehmensanleihe................................................118
Tabelle 5-1 Wertanalyse der Wandelanleihe der Regenschirm AG...132
Tabelle 5-2 Grundtypen von Wandelanleihen.....................................133
Tabelle 6-1 Zwischenwerte der aus Anleihe 2
gebildeten Liquiditätsreserve.............................................161
Tabelle 7-1 Tabellarische Zinsstrukturkurve........................................179
Tabelle 8-1 Derivateinduzierte Unternehmenskrisen.........................194
XIII