Ad-Hoc-Mitteilungen und deutscher Aktienmarkt: Marktreaktion auf Informationen

240 Pages·1999·9.493 MB·German

by  Marc Oerke (auth.)

Oerke
Ad-Hoc-Mitteilungen und deutscher Aktienmarkt
GABLER EDITION WISSENSCHAFT
Mare Oerke
Ad-Hoc-Mitteilungen
und deutscher
Aktienmarkt
Marktreaktion auf Informationen
Mit einem Geleitwort
von Prof. Dr. Wolfgang Gerke
Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH
Die Deutsche Bibliothek -ClP-Einheitsaufnahme
Oerke, Mare:
Ad-Hoc-Mitteilungen und deutscher Aktienmarkt : Marktreaktion auf Informationen
/ Marc Oerke. Mit einem Geleilw. von Wolfgang Gerke.
-Wiesbaden: 01. Univ.-Verl. ; Wiesbaden: Gabler, 1999
(Gabler Edition Wissenschaft)
Zugl.: Erlangen-Nürnberg, Univ., Diss., 1999
n 2
Alle Rechte vorbehalten
© Springer Fachmedien Wiesbaden 1999
Ursprünglich erschienen bei Deuscher Universitäts-Verlag GmbH, Wiesbaden 1999
lektorat: Ute Wrasmann / Viola leuschner
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ISBN 978-3-8244-6956-7 ISBN 978-3-663-08241-5 (eBook)
DOI 10.1007/978-3-663-08241-5
Geleitwort
Seit 1995 gibt es auch in Deutschland eine im internationalen Vergleich strenge Ad
Hoc-Publizität. Diese hat das Infonnationsverhalten der Unternehmen nachhaltig ver
ändert und das Ansehen des deutschen Finanzplatzes gehoben. Die Ad Hoc
Publizitätspflicht stellt in Deutschland primär auf die Kursrelevanz von Infonnationen
ab und so bestand anfänglich große Unsicherheit darüber, welche Infonnationen kurs
relevant und damit ad hoc publizitätspflichtig sind. Die vorliegende Studie untersucht
akribisch sämtliche von Ad Hoc-Infonnationen ausgelösten Marktreaktionen bei deut
schen Börsentiteln. Sie differenziert nach der Beeinflussung von Kursen und Umsätzen
und betrachtet die Effekte über mehrere Handelstage hinweg sowie nach der Ge
schwindigkeit der Marktanpassung während des Handelstages. Schließlich wird auch
der Einfluß unterschiedlicher Unternehmensgrößen auf die Marktreaktion untersucht.
Zur Wirkungsanalyse von Ad Hoc-Mitteilungen werden umfangreiche "Event-Studies"
durchgeführt. Die Kursrelevanz von Ad Hoc-Mitteilungen wird dabei in Fonn von In
terday- und Intraday-Analysen durchgeführt. Die erzielten Forschungsergebnisse sind
für die Handels- und Wertpapieraufsichtsbehörden von großem Interesse, um dem
Verdacht des Insidertradings nachgehen zu können. Dabei ist die gewählte risikoadju
stierte Benchmarkbereinigung richtungsweisend.
Prof. Dr. Wolfg ang Gerke
Vorwort
Die vorliegende Arbeit beschäftigt sich mit der Frage wie und wie schnell Informatio
nen auf dem Kapitalmarkt verarbeitet werden. Gegenstand ist die Untersuchung von
Ad Hoc-Mitteilungen, die als wichtige Unternehmensmeldung kursrelevante Informa
tionen beinhalten sollten.
Die Arbeit stellt gleichzeitig den Abschluß meiner Tätigkeit am Lehrstuhl fiir Bank
und Börsenwesen bei Prof. Dr. W. Gerke dar. In meiner Zeit als Assistent hatte ich
mehrfach die Gelegenheit mich im Rahmen von Forschungsarbeiten mit der Frage der
Informationsverarbeitung zu beschäftigen. Auf diesen Arbeiten baut auch die vorlie
gende Arbeit auf, die als Dissertation an der Friedrich-Alexander Universität Erlangen
Nürnberg angenommen wurde. Den Reiz einer empirischen Arbeit stellte fiir mich im
mer die Tatsache dar, daß sich in den Ergebnissen ein Ausschnitt der, wenn auch histo
rischen, Realität widerspiegelt, die manchmal mehr und manchmal weniger mit der
Theorie übereinstimmt. Für die Unterstützung bei der Umsetzung dieses Forschungs
ansatzes möchte ich Prof. Gerke ganz herzlich danken. Professor Peemöller danke ich
fiir die freundliche Übernahme des Korreferats.
Marc Oerke
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis ............................................................................................. XIII
Tabellenverzeichnis ............................................................................................... XVII
Abkürzungsverzeichnis ........................................................................................... XIX
Einleitung ................................................................................................................ 1
1.1 Problemstellung .......................................................................................... 1
1.2 Gang der Untersuchung .............................................................................. 2
2 Theoretische Vorüberlegungen ................................................................................ 3
2.1 Rechtliche Grundlage von Ad Hoc-Mitteilungen ......................................... 3
2.2 Ad Hoc-Mitteilungen als Element der Unternehmenskommunikation ......... 8
2.3 Marktwirkungen von Ad Hoc-Mitteilungen ............................................... 12
2.3.1 Informationseffizienz als Voraussetzung .......................................... 12
2.3.2 Die Bedeutung von Ad Hoc-Meldungen für die
Informationsaggregation ................................................................... 15
2.3.3 Wirkung auf Umsätze ....................................................................... 18
2.4 Ereignisstudien zur Messung von Ad Hoc-Mitteilungen ............................ 21
2.4.1 Einordnung der Methodik in die empirische Kapitalmarktforschung. 21
2.4.2 Erklärungsansätze flir das Kursverhalten in Ereignisstudien ............. 30
2.4.2.1 Effiziente Reaktion auf Ad Hoc-Mitteilungen .................... 30
2.4.2.2 Reaktionen vor dem Ereignis ............................................. 32
2.4.2.2.1 Antizipationseffekte vor dem Ereignistag .............. 32
2.4.2.2.2 Insiderhandel vor dem Ereignistag ........................ 34
2.4.2.3 Reaktionen nach dem Ereignis ........................................... 36
2.4.2.3.1 Gegenreaktionen ................................................... 37
2.4.2.3.2 Hypothese unsicherer Informationen ..................... 42
2.4.2.3.3 Positive-Feedback-Trading, Herding ..................... 44
2.4.2.3.4 Weitere Erklärungsansätze .................................... 48
2.4.3 Informationseffizienz und Grenzen der Methodik ............................ 49
2.4.4 Abgrenzung zu anderen Ereignisstudien in Deutschland ................... 52
2.4.4.1 Unternehmensübernahmen ................................................. 52
2.4.4.2 Dividendenankündigungen ................................................. 55
2.4.4.3 Kapitalmaßnahmen ............................................................ 55
IX
2.4.4.4 Insider-Aktivitäten ............................................................. 57
2.4.4.5 Sonstige Ereignisse ............................................................ 58
2.4.4.6 Börsenbriefe und Analystenempfehlungen ......................... 59
2.4.4.7 Zwischenberichterstattung ................................................. 60
2.4.4.8 Tabellarische Zusammenfassung der bisherigen
Untersuchungen ................................................................. 61
2.4.5 Abgrenzung zu Arbeiten auf der Basis von Intraday-Kursen ............. 62
2.4.5.1 Gewinn-und Dividendenankündigungen ........................... 63
2.4.5.2 Eigenkapitalmaßnahmen .................................................... 65
2.4.5.3 Makroökonomische Daten ............................................. , ... 65
2.4.5.4 Blocktrading und Informationsgehalt ................................. 66
2.5 Zusammenfassung ..................................................................................... 66
3 Empirischer Teil .................................................................................................... 68
3.1 Interday-Analyse von Ad Hoc-Mitteilungen .............................................. 68
3.1.1 Stichprobe ........................................................................................ 68
3.1.2Methodik .......................................................................................... 71
3.l.2.1 Berechnung der Renditen ................................................... 71
3.l.2.2 Berechnung der abnOimalen Renditen ............................... 72
3.l.2.2.1 Mittelwertadjustierung .......................................... 73
3.1.2.2.2 Marktadjustierung ................................................. 73
3.l.2.2.3 Risikoadjustierung durch das Marktrnodell ........... 74
3.l.2.2.4 Thin-Trading und Betaschätzung .......................... 75
3.l.2.3 Auswahl des Referenzindex ............................................... 76
3.l.2.4 Verwendung von Gleichgewichtsmodellen ........................ 77
3.l.2.5 Verwendung von Umsätzen ............................................... 78
3.l.2.6 Verfahren zur Überprüfung der Signifikanz
der Ergebnisse ................................................................... 80
3.l.2.6.1 Parametrische Verfahren ....................................... 80
3.l.2.6.2 Nichtparametrische Verfahren ............................... 83
3 .l.2. 7 Methodische Schwierigkeiten ............................................ 87
3 .l.2. 7.1 Querschnittsabhängigkeit der Schätzfehler ............ 87
3 .l.2. 7.2 Ereignisinduzierte Varianzverschiebung ................ 89
x
3.l.3 Ergebnisse der Interday-Untersuchung ............................................. 90
3.l.3.1 Stichprobensegmentierung ................................................. 90
3.1.3.2 Gesarntanalyse ................................................................... 94
3.1.3.2.1 Wirkungshypothesen ............................................. 94
3.1.3.2.2 Ergebnisse ............................................................. 95
3.1.3.3 Stärke der Reaktion ............................................................ 98
3.1.3.3.1 Wirkungshypothese ............................................... 98
3.1.3.3.2 Ergebnisse ........................................................... 101
3.1.3.4 Zwischenfazit .................................................................. 107
3.1.3.5 Informationsklassen ......................................................... 108
3.1.3.5.1 Wirkungshypothese ............................................. 108
3.1.3.5.2 Ergebnisse ........................................................... 108
3.1.3.6 Untemehmensgröße ......................................................... 139
3.1.3.6.1 Wirkungshypothese ............................................. 139
3.1.3.6.2 Ergebnisse ........................................................... 141
3.1.3.7 Timing der Ad Hoc-Meldungen ....................................... 151
3.1.3.7.1 Wirkungshypothese ............................................. 151
3.1.3.7.2 Ergebnisse ........................................................... 155
3.2 Zusammenfassung ................................................................................... 158
3.3 lntraday-Analyse von Ad Hoc-Mitteilungen ............................................ 160
3.3.1 Beschreibung der Transaktionsdaten ............................................... 161
3.3.2 Stichprobe der Intraday-Meldungen ................................................ 163
3.3.3 Wirkungshypothesen ...................................................................... 164
3.3.4 Methodik und Ergebnisse ............................................................... 165
3.3.4.1 Preissequenzen ................................................................ 165
3.3.4.2 Run Tests ........................................................................ 174
3.3.4.3 Transaktionsanalyse ......................................................... 176
3.3.4.3.1 Transaktionsrenditen ........................................... 176
3.3.4.3.2 Transaktionszeitverhalten .................................... 183
3.3.4.4 Abschluß der Informationsverarbeitung ........................... 184
3.3.4.5 Handelsaktivität ............................................................... 187
3.3.4.5. I Transaktionshäufigkeit... ..................................... 188
3.3.4.5.2 Handelsvolumen und Transaktionsgröße ............. 189
XI
3.4 Zusammenfassung der lntraday-Analyse ................................................. 192
4 Schlußbetrachtung ............................................................................................... 193
4.1 Ist eine Handelsstrategie erfolgreich? ...................................................... 193
4.2 Zusammenfassung und Fazit ................................................................... 195
5 Anhang ............................................................................................................... 199
6 Literaturverzeichnis ............................................................................................. 203
XII